來源：國聯證券

導語：電子行業的凈資產收益率（ROE）為5.62%，比去年同期略有上升；管理費用率為 8.92%，與去年同期基本持平；行業的毛利率為19.44%，凈利率為 6.27%，同比略有降低，主要是因為消費電子整體進入成熟期，產品創新能力不足導致。

1 觸底反彈，電子行業業績整體向好

1.1 成長依舊，產值規模穩定放大

本文將電子行業按照申萬的行業分類，分為半導體、元件、光學光電子、電子制 造和其他電子五個子版塊。16 年前三季度，電子行業實現營收合計4067.24 億元，同比增長 25.71%；實現歸母凈利潤 254.78 億元，同比增長 22.13%。產業營收規模再次創出行業同期新高，產值和利潤規模均出現環比上升的勢頭，整體向好趨勢顯著。

1.2 盈利穩定，收益能力探底回升

上半年，電子行業的凈資產收益率（ROE）為5.62%，比去年同期略有上升；管理費用率為 8.92%，與去年同期基本持平；行業的毛利率為19.44%，凈利率為 6.27%，同比略有降低，主要是因為消費電子整體進入成熟期，后續迭代周期拉長，產品創新能力不足導致。

1.3 發展穩定，現金流收益質量有所下滑

從營運能力上看，行業存貨總計為 1028.4 億元，同比增長超過 270 億元，主要是受到銷售規模擴大的影響，存貨周轉次數為 3.56 次，與去年同期相比基本持平； 從現金流量上看，行業銷售商品或者提供勞務收到的現金與營收的比值為 92.09%， 同比下降了 4.52%，現金流質量下降明顯。

總結前三季度上市公司的業績，基本上延續了行業的基本走勢。在經歷了橫盤震蕩的一年，市場對電子等高科技成長行業依然青睞有加。但是由于智能手機時代行將尾聲，消費電子遭遇成長天花板，結構性行情相繼涌現。同時下一代計算和娛樂平臺正在培育，電子行業新劇情即將展開。為此，我們依然強烈建議從產業更迭、業態變化和技術革新三個維度來理解下一階段的電子行業。

2 人機交互應用場景更迭帶來新希望

電子行業始終在改善人類的生活和生產方式，提供廉價高效的工具，從家用電器到電腦手機，一次次引領人類前進的浪潮。全球智能手機即將進入成熟期，電子行業下一次呈現的終端場景，我們認為是虛擬現實、智能汽車和5G。虛擬現實是將信息傳遞首次以3D全息的形式呈現，更加貼近自然狀態，用戶學習成本低；智能汽車是將以單車智能化和車聯網的形式展開，提高運輸的安全性和效率；5G 推進工作進入快車道，有望全球率先部署5G網絡。上述領域基礎積累雄厚，行業認可度不斷提高， 隨著市場培育程度的進一步提升，爆品或者行業標準確定出現之后將迅速進入成長期。

2.1 海闊天空，虛擬現實照亮人間

創新驅動，各方關注度不斷提升。2015年，我國實施“創新驅動戰略”，國家和 各級政府積極推動互聯網+、大數據、人工智能等發展，VR作為全球科技圈最熱門的新技術、新領域，預示市場未來的一個全新的消費領域，受到了各方資本的追捧。當下國內的虛擬現實公司以初創為主，如3Glasses、樂相科技等，也有傳統游戲公司轉向VR 游戲制作，如魔視互動，目前還存在一些影視制作公司開始在360度全景視頻拍攝及直播方面進行探索。目前國內實力雄厚的上市公司更多地是通過投資、收購、 入股等形式加入到虛擬現實行業。

蓄勢待發，爆發潛能驚人。VR 硬件包括輸出設備如 PC 端顯示頭戴，移動端顯 示頭戴，以及輸入設備如手柄，跑步機，動作捕捉識別設備，全景相機等。國內目前融資最大的一塊就是硬件制作商，占比達到 51.9%，這也說明了國內的 VR市場還處在初期，國外的VR已經形成了產業化，國內的市場雖然處于初期但是成長的潛力確實非常大的。

下一代計算平臺，顛覆眾多傳統領域。預計2016年國內VR市場增長了近四倍， 之后的增速雖然有所減緩，但是市場的規模成倍增加。到2020年，市場規?？梢赃_到556億元，用戶量達到2500萬，其中PC端用戶量將會突破850萬人，移動端將會達到1683萬人，出貨量達到820萬臺，其中PCVR一體機的出貨量170 萬臺，移動VR出貨量750萬臺，移動端的VR市場爆發的更加的迅速，市場潛力更大。

2.2 智能引領，推動汽車電子長期發展

汽車電子類產品通常落后消費類電子產品一個時期，正如過去幾年手機行業所經歷的那樣，汽車業正在由“功能機”向“智能機”發展，這將給電子行業帶來新的增長引擎。受惠于各國汽車安全政策加持，近期汽車電子輔助行車安全的趨勢已十分明確，越來越多類似TPMS、倒車影像、自動剎車系統等新應用崛起。各大車企、互聯網公司紛紛加快在車聯網和自動駕駛領域的產業布局，車聯網有望成為第一個實現的物聯網應用空間廣闊，存量與增量汽車市場規?？捎^。2015 年中國汽車電子市場規模為3,979億元，同比增長12.6%，2013~2015年中國汽車電子市場規模平均增長率為13.7% 。中商產業研究院預測2016年中國汽車電子市場規模為4497億元。賽迪顧問預計到2016年中國汽車電子市場將保持 10%以上的增速，同時汽車電子在整車成本中的占比將超過50% 。我們判斷中國汽車電子市場增長方式正在由汽車產量增長轉向功能需求驅動。

單車智能與車聯網齊進，確保汽車電子持續成長。目前我們正處于由被動式安

全保護向主動式安全保護與先進駕駛輔助系統過渡階段，其中關鍵就是電子科技帶來的安全提升，汽車電子在這波浪潮中的作用可謂舉足輕重。自動駕駛為智能汽車的最終目標，NHTSA將其分為五個等級，目前我們處于Level 1-2 階段，兩大科技龍頭 Google 與 Apple 也覬覦相關商機，Google的優勢在于導航與地圖為世界龍頭，對于演算與規劃路徑無人能出其右，但至今未能有國際車廠與其合作，Apple 在汽車產業才剛起步，電動車將是跨足汽車產業的第一步，另外 Tesla 也計劃發展無人駕駛車，剛開始無人駕駛的功能局限于高速公路駕駛，而預期無人駕駛技術能在20年內完全成熟。

2.3 大風漸進，5G 標準有望率先部署

在移動通信領域：第一代是模擬技術；第二代實現了數字化語音通信；第三代是人們熟知的3G技術，以多媒體通信為特征；第四代是正在鋪開的4G技術，其通信速率大大提高，標志著進入無線寬帶時代。簡單來看，5G的速度將會更快，而功耗將低于4G，從而帶來一系列新的無線產品

為提供更優質的無線信號而生。每一代新技術的出現都是為了解決上一代的問題。從性能特點來看，每一代移動通信技術都解決了上一代網絡中存在的問題：2G 修復了模擬電話的安全問題，3G 網絡解決了GSM移動數據傳輸慢的問題，4G 則提供了更快的數據傳輸速度和帶寬。而5G的誕生，將為我們解決即將來臨的移動互聯網的流量爆炸，以及廣域物聯網的覆蓋連接問題，簡單來說就是帶寬更大、時延更短、峰值速率更快、覆蓋面更廣。

極速連接催生萬億市場空間。Juniper Research預測，到2025年，5G服務收入 有望超過650億美元。據市場研究公司ABI Research發布的最新統計數據顯示，2025年5G服務將為移動寬帶運營商帶來2470億美元的收入，2021年全球 5G移動用戶將達到1.5億。根據2016年2月發布的愛立信移動報告顯示，韓國、日本、中國以及美國將成為全球5G用戶增長最快的第一批國家。

承上啟下，延續與創新共鑄5G通信?；仡櫼苿油ㄐ诺陌l展歷程，每一代移動通 信系統都可以通過標志性能力指標和核心關鍵技術來定義。其中，1G 采用頻分多址 (FDMA)，只能提供模擬語音業務;2G主要采用時分多址(TDMA)，可提供數字語音和低速數據業務;3G 以碼分多址(CDMA)為技術特征，用戶峰值速率達到 2Mbps 至數十 Mbps，可以支持多媒體數據業務;4G 以正交頻分多址(OFDMA)技術為核心，用戶峰值速率可達100Mbps-1Gbps，能夠支持各種移動寬帶數據業務。5G研發中提出兩條腿走路：一方面繼續推動基于4G技術的演進，一方面研發5G新技術，兩者兼顧。

我國穩步推進并適度領先預計時間表。我國的 5G規劃步驟如下：2016 年準備啟動5G的標準研究，預計在2018年第一個版本的標準將完成，然后根據產品的成熟度，在2020年左右確定商業應用的起步時間。目前，中國正在穩步推進 5G研發工作，并已適當地領先于國際電信聯盟工作時間表，相信中國在5G標準化過程中發揮的作用將比以往更大。

3 分工競合，業態變化構筑護城河

隨著國際化大生產，分工細化程度進一步加深，制造專業化和服務一體化的業態變化趨勢明顯。在細分領域成為業界龍頭，構筑高壁壘，單品種依然可以成就大公司。例如專注電子化學品的上海新陽，專注MCU和驅動IC的中穎電子，專注高端CNC結構件的長盈精密，電子行業內部的產業鏈復雜，產品技術環節銜接緊密，隨著工藝的變遷，上下游之間滲透加強，服務一體化優勢逐漸成為競爭利器。比如長電科技涉足芯片封裝前道 BUMPING，歐菲光和合力泰涉足 3D 玻璃等等。

3.1 皇冠上的明珠，打造自主中國芯

一枝獨秀，逆勢增長趨勢確定。2015年全球的PC市場持續下滑，智能手機市 場增速放緩，物聯網、智能硬件等應用終端的增長低于預期，導致全球的半導體市場規模同比微降 0.2%，為3352億美元。中國集成電路市場與全球的市場情況形成鮮明 對比，在《國家集成電路產業發展推進綱要》和集成電路產業投資基金的“政策+資 金”雙輪驅動下，中國集成電路市場規模實現 6.1%的增長，達到11024 億元。我們預計未來中國的集成電路產業將持續一枝獨秀的態勢。

國內需求充足，進口替代空間巨大。中國集成電路市場規模雖然大，但不可回避的問題是其自給率偏低。據海關統計，2015 年中國集成電路進口金額比去年同期增長6%，達到2307億美元，而出口金額為僅為693.1億美元，進出口逆差仍然有1613.9億美元，這表明國內有極大的進口替代空間。

全產業鏈覆蓋，設計到封測一網打盡。截至到目前，國家大基金已經投資了紫光集團、中芯國際、長電科技、中微半導體，投資分別為 100 億人民幣（額度）、31億港元、3億美元、4.8億人民幣，總規模折合人民幣約150 億元。上述四家公司基本上代表了中國目前半導體設計、制造、封測、設備領域的最強陣容。此外，大基金亦以5億元參加艾派克定增，支持其進行打印機SoC國產化研發，而國產CIS芯片設計龍頭格科微據產業鏈信息已獲大基金投資。

重點突破，取勝關鍵技術節點。半導體產業要求較高的技術含量，但如果技術過于超前，不僅要面臨較高的技術風險，而且可能缺乏產業鏈配套而出現市場需求空白期，造成較大損失；但是技術落后于行業主流水準，那被市場淘汰也是在意料之中的事情了。參照目前國際上半導體技術發展階段，28nm 的工藝制程是在技術和成本上均能得到良好均衡的半導體技術，將成為未來很長一段時間內的關鍵工藝節點。從市場需求看，隨著28nm工藝技術的成熟，28nm工藝產品市場需求量呈現爆發式增長態勢，即從2012年的 91.3萬片到 2014 年的 294.5萬片，年復合增長率高達79.6%， 并且這種高增長態勢將持續到 2017 年。28nm 工藝將會在未來很長一段時間內作為高端主流的工藝節點，考慮到中國物聯網應用領域巨大的市場需求，28nm工藝技術預計在中國將持續 6-7 年的時間。

3.2 供需兩旺，成就顯示器件快速成長

占比提升，國產化率不斷上升。目前，韓國、臺灣、日本大尺寸液晶面板在全球市場占有率超過70%，而大陸大尺寸液晶面板產業剛起步，尚不具備技術和品牌優勢， 在短期內無法趕超。但是，在中國大陸企業產能到位且良率逐漸提升之下，特別是京東方的平板電腦用液晶面板全球出貨量蟬聯第一，順利擠進全球液晶顯示面板出貨量TOP5榜單，位列第四，對于帶動國內大尺寸液晶面板具有良好作用。2015年12月， 京東方在合肥開工建設全球首條10.5代液晶面板生產線，標志中國大陸面板產業取得革命性突破，打破國外廠商壟斷。而當下大屏甚至超大屏智能電視取代傳統電視的 市場空間和需求異常廣闊。根據預測，2016 年中國大陸大尺寸 TFT-LCD 液晶面板產能將占全球比重21%。 競爭力提升，不懼結構性供需矛盾。目前全球具備生產 LTPS 手機面板的只有天馬、友達、群創等少數廠商，而自2015年始，大陸陸續有面板廠商開始轉向該技術路線。因此，隨著大陸廠商產能的不斷釋放，與韓日差距將不斷縮小，大陸中小液晶面板的市場占有率也會不斷上升。而隨著手機市場的不斷變化，整體產能趨近于過剩，面板廠商也會有新一輪洗牌的機會。根據HIS數據顯示，2016年第一季度，就整個液晶面板市場占有率而言，京東方出貨量已占市場總體的17.3%，排全球第三?？梢娫趪H競爭中，中國大陸液晶面板產業規模不斷擴大，競爭力不斷提升。

缺口巨大，下游終端產品市場需求強烈。顯示器件產業面臨的下游主要是電視PC、平板電腦、筆記本、智能手機以及各類消費電子產品，隨著各項技術不斷面世，下游產業對于高清、輕薄的需求變得越來越緊迫。2015年，僅55寸液晶電視出貨量市場占比就增加了6.8個百分點，預計16年增長勢頭不會停止。而以智能手機為代 表的中小尺寸屏細分領域，雖然正面臨著市場天花板，但是其他諸如智能手表、智能手環等消費電子產品需求正不斷提升，以及 PC、平板等細分領域市場需求保持著穩定，可見下游終端產品仍有較大市場空間。

產能釋放，高世代產線相繼投產。關于高世代液晶面板生產線，2015年京東方

在合肥、北京、重慶新增3條8.5代，三星在蘇州新增1條8.5代，LGD、中電熊貓和華星光電也分別新增1條8.5代，至2015年年底，中國大陸已有8條8.5帶生產線投入生產，產能得到巨大的提升，使國內液晶面板行業有了較快的發展速度。再加上擬建設的生產線，預計未來幾年我國 8.5 代-11 代線或將多達14 條以上，待全部量產后，巨大的產能讓人感到畏懼。

3.3 勢在必行，發展智能制造方向明確

我國作為制造業大國，以往主要參與勞動密集型組裝、檢測、包裝過程，但隨著國內勞動力成本的逐年快速上升，企業的利潤空間被不斷壓縮?？萍技夹g的進步造就了智能制造，智能制造可以永久性替代大部分勞動力，提升生產效率和降低勞動力成 本，因此我們看好智能制造的發展前景。

后續不足，勞動力數量下降。一方面，隨著社會老齡化的日益嚴重，自2010年 以來我國15到64歲的人口（勞動力來源）占比逐年下滑；另一方面，由于80后、 90后成為職場主力，他們對重復勞動和體力勞動接受程度較低，造成了電子行業的就業人數近幾年有下降趨勢，如3C制造業就業人數在2014年發生了負增長。

政策指引，智能制造深入人心。自德國2013年提出“工業 4.0”概念后，中國與 德國雙方積極展開合作，共同學習共同發展；中國政府提出了中國制造2025和 “供給側改革”。這些行動都表明政府對中國智能制造的支持，這無疑會推動制造業向智能制造的轉型升級。

自動化滲透率與國外仍有較大提升空間。我國智能制造和生產自動化仍處于起步階段，生產自動化的滲透率離國外還有較大差距。通過對比中美兩國在汽車、電子、倉儲物流等行業的自動化率可以發現，中國各行業的自動化率普遍低于美國，其中電 子、倉儲、包裝的自動化滲透率遠遠低于美國；而在制造業機器人數量方面，中國更是只有美國的五分之一，甚至只有世界平均水平的二分之一。意味著，未來幾年我國制造業的智能制造升級潛在市場巨大。

工業機器人的大規模使用，不僅可以助推企業轉型，而且也給智能制造業帶來巨大的市場需求。從全球來看，2014年工業機器人年銷售額約59億美元，銷量為22.5萬臺左右，比2013年增長 27%。我國是世界上增長最快的市場，前瞻產業研究院提供的數據顯示， 2015年工業機器人銷量高達66000臺，在2013 年的基礎上增長了 80%，繼續保持高速發展態勢。

4 精彩紛呈，技術革新各領風騷

電子行業是技術密集型行業，新技術層出不窮，不斷推動行業迭代演進。我們認為以柔性顯示為代表的OLED、FPC和3D玻璃；以人機交互生物識別為代表指紋識別、人臉識別和虹膜識別等新技術；還有以新型充電方式為代表的無線充電和快速充 電。電子等高科技行業新技術和產品形態不斷更新，具有敏銳行業嗅覺和優先布局的 行業龍頭將首先獲益。

4.1 創新設計，可彎曲顯示勢不可擋

OLED柔性顯示技術，被稱為最新一代顯示技術。由于其可彎曲的特性，被市 場廣泛看好。目前OLED市場基本上被韓企三星和 LGD 把持，傳統和新晉顯示大廠不甘落后，紛紛投產。目前中國大陸已經開始投產的AMOLED生產線有：京東方鄂 爾多斯 G5.5 代線，和輝光電上海 G4.5 代線，國顯光電昆山 G5.5 代線，天馬上海 G5.5 代線，信利惠州 G4.5 代線（已點亮，投產在即）。在建的分別為：京東方成都G6代線，天馬武漢G6代線，華星光電武漢G6代線，將建設的黑牛食品與國顯光電合建 的固安G6代線，和輝光電上海G6代線和信利汕尾G6代線。

FPC (Flexible Printed Circuit Board)又稱為柔性印刷線路板，是下一代智能硬件的重點選擇線路板。在電子產品的設計過程中，可以按照要求任意在規定空間內自由彎曲、卷繞、折疊，減小設計的難度，擴展了設計空間，為裝配一體化和集成化提供了方便。尤其在智能手機和汽車電子領域，擁有廣闊的市場前景。目前FPC市場上的主要玩家為日臺企業，美國的MFLEX年初被東山精密收購。

3D玻璃/陶瓷?，F在數碼產品使用的玻璃蓋板分為：2D玻璃，2.5D玻璃，還有 3D玻璃。2D玻璃就是普通的純平面玻璃，沒有任何弧形設計；2.5D玻璃則為中間是平面的，但邊緣是弧形設計；而3D屏幕，無論是中間還是邊緣都采用弧形設計。近年越來越多的手機廠商開始使用這種邊緣是弧形的玻璃作為手機的屏幕蓋板，蘋果也在 IPhone 6/6 Plus 上首次采用了這樣的設計，當然，不單單只有蘋果，三星的Note 4，包括國產的像vivo、小米的廠商都在使用2.5D玻璃。目前來看，2.5D 玻璃已經成為很多手機廠商的第一選擇。3D玻璃具有輕薄、透明潔凈、抗指紋、防眩光、耐候性佳優點，不僅可以提升智能終端產品外觀新穎性，還可以帶來出色的觸控手感。

陶瓷材質具有獨特的優點，強度、硬度高表現為抗彎、耐刮花，而這些正是目前手機上所使用材料尤其是鋁的痛點；其次是陶瓷材料經過表面處理后表現出的獨特質感，手感細膩、溫潤如玉，表現出極高的品質感與美感。為什么要制作成3D的形式？ 首先是因為3D在視覺上相對于2D、2.5D更佳的美感和豐富度；其次是配合3D屏幕，使整個機身更加協調；另外，相對于方形的棱邊，圓弧狀也有更好的手握感。因此，在鋁合金 2D、2.5D 手機后殼大行其道進而產生審美疲勞的時候，3D 陶瓷手機后殼對手機設計師及消費者產生了強烈的吸引力。

4.2 人機交互，生物識別開啟全新市場

指紋、人臉、虹膜，生物識別成為近年的熱點技術，數據顯示，過去幾年， 我國生物識別市場年均增速超過了60%，2015年生物識別市場規模突破了百億元 大關，業界預計到2020年，生物識別市場規模將突破3000億元，生物識別市場前景看好。隨著生物識別技術的發展與市場的擴張，生物識別產業正蓬勃發展。

隨著人臉識別和虹膜識別技術的不斷成熟，應用領域也在不斷拓寬。國內平安城市、智慧城市項目的深入發展，城市監控的高清化進一步得到普及，人臉識別在數據的采集上阻礙大大減小，提升了人臉識別的質量與應用領域，預計未來五年人臉識別 市場規模將保持年均25%的增長速度，到2020年市場規模將達 51億元左右；虹膜識別技術較其他生物特征識別技術相比，具有誤識率低，生物特征不易損傷，難偽造、復制，三星已在旗艦機型上配置虹膜識別技術，預計未來虹膜識別將成為智能終端的安全標配。

4.3 旨在充電，智能終端動力革命

無線充電的技術方案大體有四種，目前智能終端主流的采用電磁感應的方式，而且已經在5W、9W、15W幾個功率的突破，并且形成了成熟的方案。同時 A4WP 與 PMA 標準的合并，避免了技術標準的競爭，統一的標準有利市場和行業的發展。從市場反應上的情況看，蘋果和三星已經擁有和使用了無線充電技術，預計會在市場上形成標桿作用，隨著技術的進一步成熟，其他廠商將相繼跟隨。

智能終端電池的瓶頸遲遲沒有突破，快速充電技術便大行其道。特別是目前新機型的功率普遍上了 20W，那么在 3000 毫安時的電池下，10 分鐘可以充電約 25%，30 分鐘可以達到60%以上?？斐浼夹g將成為手機的標配技術，同時將帶動充電芯片、線 纜及元器件方面的更新迭代，打開新的市場空間。